第二阶段是“生态收益分成”。剩余收益 Coinbase 拿 50%，Circle 拿另一半，Circle还可能需要继续支付给其他合作伙伴。整体算下来，Coinbase 实际上拿走了 Circle 总营收的 56%。
为什么 Circle 会接受这么不利的协议？原因要追溯到 2018 年。那时 USDC 是 Circle 和 Coinbase 联合推出的，成立了一个合资公司 Center Consortium，双方各占 50% 股权。
但到了 2023 年，为了便于 Circle 独立 IPO，必须解除 Coinbase 的股权绑定。于是 Circle 用自己 840 万股、价值约 2 亿多美元的股份，从 Coinbase 手中回购了 Center 的 50% 股权。这笔交易按每股 25 美元计算，现在市值已翻了数倍。
作为交换，Circle 签署了两份合作协议：
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主合作协议：于 2023 年 8 月签订，为期三年。如果协议期满后 Coinbase 完成“产品收益分成”和“生态收益分成”的 KPI，就有权自动续签三年，且无限续约。
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生态合作协议：规定 Circle 和 Coinbase 若要引入新生态合作伙伴，必须双方书面同意。这意味着 Circle 实际上已经深度绑定在 Coinbase 的生态之中，不能独立拓展生态资源。
协议中还有一项“法律障碍退出条款”：如果未来法律禁止 Circle 向 Coinbase 支付推广费，双方需协商修改条款。如协商失败，Coinbase 有权要求 Circle 将包括 USDC、EURC 在内的所有商标和知识产权全部转让给 Coinbase。
这一条款的设置，明显是为防范未来监管禁止向推广方“变相支付利息”的可能。比如用户在 Coinbase 上持有 USDC 可获得 4% 收益，这部分利息其实是 Circle 支付给 Coinbase，再由 Coinbase 转给用户的。如果未来法律禁止这种间接返利机制，Circle 就必须停止支付推广费用。
可以说，Coinbase 和 Circle 在协议设计上非常“精明”，几乎将所有潜在的法律风险都考虑在内，并通过协议条款将 Circle 完全锁定在自己的体系中。Circle 已经不仅是合作伙伴，更像是 Coinbase 的一个“子生态单位”。
Hazel: 这基本是一个卖身协议对吧？
郑迪：是的，我也研究过这个协议的结构。如果 Circle 没有法律障碍，但就是拒绝支付分成怎么办？其实协议中并没有设置仲裁机制。不过因为协议是受纽约州法律约束，Coinbase 完全可以在纽约提起诉讼。如果 Circle 拒不履行协议，我认为在大多数情况下是会败诉的。法院大概率会支持协议延续，甚至 Coinbase 如果足够强硬，有可能直接要求 Circle 交出商标和知识产权。这种情况下，Circle 基本是摆脱不了这个协议的。
4. 透视Coinbase的危与机Hazel: 你刚刚提到的 4% 利率，其实现在 Coinbase 给用户的 USDC 存款利率已经不仅仅是 4%，而是补贴到了年化 12%。这个水平已经是让人觉得 “好得不真实” 的程度。中国用户看到 10% 以上的保本收益，很多人第一反应就是“这是不是诈骗”。但实际上，这就是为了满足和 Circle 合作协议里的续约条件，通过提高 USDC 收益率来吸引用户？