Guy Young：感谢提问。我来为公众市场投资者和机构观众解析 Ethena 的吸引力，以及 USDe 的运作机制和竞争优势。
稳定币的用例非常多样化，比如作为中心化交易所的交易抵押品，或为发展中国家提供美元支付和汇款渠道。未来，每个发行方都将在特定细分市场深耕，而不是试图成为通用的解决方案。
Ethena 的策略很明确：我们专注于比其他玩家做得好 10 倍的用例。作为初创公司，与数百亿市值的巨头竞争，我们不认为能全面胜出，而是选择在储蓄用例上发力。
一个结构上回报更高的美元资产，相比无回报的资产，是更好的储蓄工具。这种优势也延伸到其他场景，比如用作永续合约的抵押品，或嵌入 DeFi 应用打造新产品。这是 Ethena 的细分市场，也是我们实现增长的领域。
2024 年，USDe 的平均年化收益率达到 18%，是 Circle 利息收入的四倍。按收益调整，Ethena 的资产规模相当于 280 亿美元，与 Circle 相当。这意味着无需庞大的资产负债表，我们就能在收入上匹敌巨头。
至于竞争对手，我们视 Tether 为合作伙伴，而非对手。很多人不了解，Ethena 实际上助力全球 Tether 持有者。在中心化金融（CeFi）中，70% 的永续合约市场以 Tether 计价，流入 Ethena 的 1 美元抵押品会转化为约 70 美分的 Tether 供应增长。Tether 不提供收益，因为其收益由市场通过期货和基差交易间接支付。
Ethena 将 Tether 在 CeFi 中的基差捕获用例产品化，创造出新产品。可以说，Ethena 是 Tether 的「收益版」，我们持有的抵押品大多是 Tether 本身，这对 Tether 的增长有显著推动作用。
Q4 ：听众可能对 Ethena 不是很熟悉，但能否简要介绍你们如何生成收益？
Guy Young：核心策略是现金套利或基差交易：一边做多现货，一边做空期货或永续合约。加密货币市场存在融资利率，简单理解为做多的资本成本。这些市场随时间上涨，投资者愿意为杠杆做多支付费用。Ethena 通过捕获衍生品市场的投机溢价获利。
类比来说，所有美元资产或稳定币都是一种借贷形式。购买 Circle 的 USDC，相当于借钱给美国政府，换取欠条；购买 Sky 的美元资产，是在 DeFi 中以以太坊超额抵押借贷；而 USDe 则是为 CeFi 的做多头寸提供融资。不同的借贷对象决定了不同的回报率。
Q5 ：在 2021 年周期，一些主要币种的基差交易高达 50-60%，持续数月。但现在，随着期货市场流动性增强、专业资金管理人和 ETF 的加入，基差明显压缩。你们内部经历了哪些动态？随着 Solana ETF 等长尾资产的推出，以及专业资金管理人获得更多机会，你认为这将如何发展？
Guy Young：ETF 和 CME（芝加哥商业交易所）的基差交易资本池与加密货币市场的资本池截然不同。像 Millennium 这样的机构，因需要 AA 评级托管人，无法将资金投入加密货币市场。因此，传统金融（TradFi）在 CME 进行大量交易，那里的信用风险几乎为零，但无法触及加密货币市场。这导致 CME 的基差与加密货币市场的基差差异显著，反映了交易所的部分信用风险。