DeFi 收益竞赛：Pendle 与后起之秀 Spectra(3)

例如，Morpho 上的 PT-wstUSR/USR 市场允许用户用他们的 PT 抵押品借入 USR。

(iv) 再投资借入的稳定币

借入的 USR 被转换回 wstUSR，再次存入 Pendle 以铸造更多 PT 和 YT，然后重复该过程。

Morpho loop 的结果是杠杆固定利率头寸：

用户最终持有的 PT 数量超过其原始资本允许的数量，这意味着在到期时，他们会收到更多的稳定币。

为什么这很重要？

PT-USR 循环是 DeFi 可组合性的典型示例——将稳定币发行者、收益协议和借贷市场结合成一个自我强化的飞轮。

该策略如下所示：

铸造稳定币 → 拆分为 PT / YT → 使用 PT 作为抵押品 → 借入 → 循环往复。

这种稳定币收益策略已成为 Pendle TVL 增长的关键因素，因为其允许用户扩大固定收益敞口，同时将闲置的稳定币投入使用。

这对 Spectra 意味着什么？

目前，这个循环存在于 Pendle 而非 Spectra 上。然而，Spectra 正积极与 Morpho 和生态管理员合作，将 Spectra-PT 市场引入 Morpho。一旦上线，同样的策略可能会为 Spectra 开启新一轮增长，特别是考虑到其对稳定币原生收益市场和无需许可矿池创建的深度关注。

换言之：Pendle 的飞轮如今正在运转。Spectra 的版本仍在加载中——但如果复制其机制，上行空间可能会很大。

杠杆收益循环策略正发挥作用

Spectra 和 Pendle 的案例，说明了协议 TVL 增长通常与代币价格表现相关，尤其是当代币通过费用、发行或治理获取价值时。

Pendle TVL 在 2024 年爆炸式增长直接转化为强劲的代币表现：

• TVL 从 2.3 亿美元跃升至 67 亿美元，市场份额大幅增加

• PENDLE 从 1 美元左右上涨至 6.67 美元历史新高，涨幅近 590%

这不仅仅是猜测。Pendle 的 vePENDLE 模型引入了费用分摊和治理权重，因此更多的 TVL 意味着更多的协议收入——以及更多的激励来锁定 PENDLE 以获得投票权和贿赂。

在巅峰时期，Pendle 的 TVL 为 46 亿美元，市值为 6.44 亿美元，其 TVL 与市值的比率约为 14%。这种“被低估”的看法有助于推动持续的买入。最终，在 4 月达到顶峰后，由于一些 TVL 随着热门收益池的到期而下降，代币价格从约 7 美元回落至 2-4 美元区间。

尽管如此，总体趋势依然存在：随着 Pendle 的 TVL 增长，对代币的需求也在增长。强劲的基本面（TVL、收入和代币效用）推动了叙事和投资者的关注。

即使到了 2025 年初，当 Pendle 的 TVL 在 35 亿美元和 50 亿美元之间波动时，代币仍保持在几美元的范围内。这表明市场仍在定价未来的上行空间，而不仅仅是当前的 TVL。